案例五 暴风集团收购英国体育版权公司MPS
一、案例内容
暴风集团股份有限公司（以下简称暴风集团），2007年1月成立于北京，属互联网信息服务行业，是国内互联网视频行业的先行者，其2015年3月24日在深圳证券交易所创业板成功上市，在两个月内股价几十次涨停，暴风集估值高于企业实际价值，市盈率远高于正常互联网企业的水平。为提高盈利能力，暴风集团积极进行多元化战略布局，于2015年及2016年先后提出了“全球大娱乐”和“N421”的战略目标，计划进入VR、体育、电视等领域，形成具有多平台业务的集团化企业。但集团的多元化发展并不顺利，互联网VR部门持续亏损，对MP&Silva的巨额投资也没有成功，出现了MPS破产，公司仍需支付大笔并购金的情况，之后由于主营业务盈利能力降低等种种原因，暴风集团的经营状况变差，2020年8月28日，暴风集团被深交所停牌。
MPS由意大利商人里卡多·席尔瓦（Riccardo Silva）和安德烈·拉德里扎尼（Andrea Radrizzani）于2004年创立，是一家体育媒体版权经纪公司，主要从事媒体转播权管理，经营全球重要体育专业联赛的媒体转播权以及分销协议。在MPS业务鼎盛时期，其业务范围覆盖全球200多个国家和地区，拥有90多个全球赛事版权，每年超过一万小时的播放时长。2016年年初，MPS于我国积极地寻找被并购投资的机会，最初计划以10亿美元出售40%的股份，暴风集团在经历了多轮竞价后最终与其在当年达成了协议，并购时MPS世界顶级赛事独家转播的版权资源，当年其占据了体育媒体界最大的市场份额。2017年因为种种原因，MPS失去了占业务最大板块的意甲版权，随后MPS相继失去了多个重要版权，MPS陷入无资金购买版权，持有版权又无法创造足够资金的恶性循环，2018年10月，MPS因为版权费购买问题被伦敦法院判决破产。
从并购过程来看，2016年4月暴风集团与其他合伙人签订有限合伙协议，暴风集团总共认缴该并购基金人民币2.6亿元，其他有限合伙人合计认缴人民币约50亿元，协议约定由基金购买MPS股权，暴风集团在2年内回购基金所持股权，浸鑫基金退出并进行收益分配，该过程可延期一年（共18个月）。签订协议时浸鑫基金并未对MPS的原核心团队做出业绩承诺要求以及签署竞业协议，收购完成后MPS创始人团队相继离开，甚至另起灶炉与MPS形成业务竞争。可以和看出名义上暴风集团不直接涉及MPS的股权事项，实际暴风集团通过与MPS签订《战略合作备忘录》实现了其对MPS的控制。《战略合作备忘录》规定了暴风集团取得了版权、版权相关咨询等管理权。2018年10月17日，英国高等法院宣布对无力偿还债务的MPS进行破产清算。根据并购基金募集时的约定，并购标的MPS将于18个月内通过注入特定上市公司的方式实现退出。
2019年2月，18个月回购期限已过，此时MPS已不具备持续经营的能力，它的股权实际已经丧失了大部分价值，而此时暴风集团的经营状况变差，无法按原先承诺从浸鑫基金处回购MPS股权。2019年5月8日，公司披露了《关于诉讼事项的公告》，光大浸辉及上海浸鑫以暴风集团和冯鑫未能履行上述《关于收购MP &Silva Holding S.A.股权的回购协议》的约定为由，对暴风集团及冯鑫提起“股权转让纠纷”诉讼，要求该公司及冯鑫承担损失赔偿责任，索赔共计约7.51亿元。此外，由于MPS公司经营陷入困境，不具备持续经营能力，2018年度暴风集团对该投资确认投资损失48.83万元，并计提减值准备1.51亿元。2019年7月28日，冯鑫因在MPS收购案中涉及行贿被公安机关采取强制措施，当年9月2日被上海静安区检察院以涉嫌对非国家工作人员行贿罪、职务侵占罪逮捕，同年9月，暴风集团因涉嫌信息披露违法违规，根据《中华人民共和国证券法》的有关规定，中国证监会决定对暴风集团进行立案调查。
图1 暴风集团并购MPS过程
从暴风集团发展略上来看，2015年3月24日，暴风科技在深圳证券交易所创业板上市。实际控制人及控股股东均为自然人冯鑫，其持有公司21.34%的股份。2015年上市后，暴风集团确立“DT（Data Technology，数据科技）大娱乐”战略，即依托在线视频播放平台，搭建出包括虚拟现实、互联网电视、体育和影业等在内的“平台+内容+数据”的大娱乐战略。2015年起，在“DT大娱乐”战略的引导下，暴风集团的运营重心从轻资产业务转向重资产业务，其中互联网视频和互联网体育业务属于轻资产业务，互联网电视硬件和虚拟现实硬件为重资产业务。然而在暴风电视方面，产品上游电视面板等原材料价格开始上涨，在企业资源没有得到有效整合的前提下，开拓互联网电视行业市场忽视了上下游成本，造成营业收入快速增长但是净利润和毛利润同比显著下降。在暴风魔镜方面，2015年1月创立北京暴风魔镜科技有限公司（简称“暴风魔镜”），以VR产品的生产研发为主营业务。VR是一个技术含量很高的新兴产业，需要持续且大量的资金和技术支持，暴风集团对VR未来发展前景的事先判断过于乐观，并未充分考虑本身的资金压力，最终导致暴风魔镜的净利润为负数，盈利状况非常糟糕。转型后重资产业务盈利困难，经营活动失去造血能力，内部资金不足以支撑转型的巨额资金需求，使得公司过度依赖外部债务融资，筹资风险不断加大，一旦出现突发紧急状况，暴风集团随时面临资金链断裂的风险。
综上所述，暴风集团在公司财务状况不容乐观的情况下，选择对MPS公司进行收购，而此次收购活动的失败，也使得暴风集团迅速陷入了退市的财务危机。在并购前，MPS是一个较小型的非上市公司，股权高度集中，具有高收入及高成本的特点，毛利润率较低，MPS的两位初始投资人持有公司80%以上的股权。2015年其年收入为0.73亿欧元，净利润约为-56.3万欧元，2016年公司负债总共1.037亿欧元，资产1.026亿欧元，资产不抵负债，而负债中占比最大的应付账款约0.62亿欧元，约占全部负债的60%，与此同时公司销售收入主要来自媒体版权收入，2016年并购时企业扭亏为盈，收入1.314亿欧元，净利润约13.5万欧元。
三、案例分析
暴风集团并购MPS是一次不成功的并购，具体表现在溢价并购与并购整合失败上，这是并购中多种因素共同造成的结果，可以概括为并购前准备不充分、并购中采取高风险支付方式和忽视并购后的整合等。
（1）并购前准备不够充分
首先，外部因素上，由于政策的支持与行业的竞争，整个互联网行业形成了跨国并购体育公司的浪潮，而这是相对不理性的。互联网体育是一个全新的领域，最开始跨国并购的互联网企业不了解其前景，之后的互联网企业为了竞争或跟风，进入进行竞价并购。
其次，暴风集团关于长期多元化战略的规划是较为混乱的。在上市前暴风集团就存在着成本费用率高、持有版权少等问题，在之后的发展中，企业的多元化战略与其核心竞争力不匹配。暴风集团盲目追求多元化，在上市两年内并购十几次，而跨国并购是暴风集团多元化战略中的重要一环。
再次是管理者的自大、谋取私利的动机。暴风集团的部分管理者是大股东，比起企业长期的经营他们更在乎股票的价格，这导致暴风集团忽视并购后的整合
综上，暴风集团夸大了并购MPS能给自身带来的利益。在进行并购之前，暴风集团并未对体育行业进行了解，也并未对该并购项目资产进行必要的评估，这导致暴风集团与其它企业价格竞争时重点关注MPS的行业地位，以高价购买MPS股权，但该公司的主要资产是使用年限较短且快要到期的版权资源。此外，暴风集团在并购准备上的欠缺还体现在未与MPS签订绩效约定、也未与MPS的高层管理人员签订竞业协议，这些漏洞对于后续的并购整合造成了相当不利的影响。
（2）并购中采取高风险支付方式
并购中的风险主要是融资与支付风险。由于溢价并购，又是现金支付，暴风集团的资金链承受了巨大的压力，为了缓解压力暴风集团采取私募基金的方式进行并购，在整个基金中暴风集团提供的现金不足二十分之一，但2.6亿元的现金支出对于暴风集团的偿债能力影响仍然是巨大的。
由于暴风集团是通过基金的模式进行支付，但这一行为本身就存在一定的法律风险和信息披露风险，由于我国的相关法律滞后，难以发挥监管作用。暴风集团对于公布基金的结构及运行情况也并不积极。在议价及支付过程中，由于基金中的其它投资者不具备行业的相关知识，在协商并购价格时没有起到积极的作用，存在信息不对称及定价风险，基金中其它投资者仅仅是迁就暴风集团完成并购行为而已。一次性支付并购款的大部分也不利于暴风集团约束MPS的经营，形成的委托代理关系甚至从一定程度上来说降低了暴风集团对于MPS的控制能力。此外，这种高杠杆的融资方式对暴风集团的未来经营情况要求极高。虽然在短期内暴风集团支付的现金较少，这些资金在未来终究会由暴风集团连本带利全部支付。
（3）并购后整合存在问题
暴风集团在并购后整合存在的问题主要有政策变化为后续管理带来了不便、暴风集团忽视并购后的整合等。
a.政策变化为后续管理带来了不便
暴风集团并购后政策发生改变，国家发布政策限制大额资金流出国内，这导致暴风集团在MPS遭遇无法及时支付欠款、无法竞标版权资源的困境时，无法给出资金上的支持。
b.忽视并购后的整合
暴风集团在并购前准备不充分的问题体现在了并购后的整合中。他们替换了MPS原先的管理层，任由创始人套现离开公司，长期不回MPS新管理层的交流信件，这导致暴风集团除了把MPS的版权用于暴风体育的经营外，几乎没有发挥MPS在体育版权采购上的优势。
三、讨论与启示
暴风集团具有国内互联网企业的很多典型的特点，是国内企业盲目投资国外体育产业的导致失败的一个典型的案例。总的来说，法律法规的支持、同行业的竞争诱使暴风集团跨国并购国外体育企业，之后暴风集团出于对体育版权的需要及多元化战略的需要，暴风集团管理者高估了并购MPS可能给企业带来的收益，最终导致暴风集团采取高杠杆的方式溢价并购MPS。MPS实际能带给暴风集团的协同效应非常有限，虽然短期内并购的利好消息能短暂提高股票价格，但长期绩效上没有实现暴风集团在决定并购时的内部动机。同时高溢价、高杠杆的并购模式给暴风集团带来了巨大的风险，与不成功的多元化战略共同作用，最终拖垮了暴风集团。案例中“上市公司+PE”模式的高风险及这次并购给暴风集团带来的严重后果，互联网企业如何涉足到自己不够专业的业务领域，政策对于企业决策的影响等问题的思考与探寻对于以后拟采取跨国并购的战略的我国互联网企业仍然具有启示意义。
(1)并购前，企业应根据实际情况制定战略
由于互联网企业收入不稳定，我国互联网企业在经营时多数追求多元化发展，跨国并购也是多元化发展的一种可能。但互联网企业在盲目的多元化发展下产生的并购战略不仅可能造成资源分散，在并购后也会影响企业整合的进程。互联网企业在制定跨国并购的计划时应该充分考虑企业的核心竞争力和面临的风险，才有可能较好地实现跨国并购的目标，提高企业的综合能力。通常来说，大多数互联网企业跨国并购应该是出于有利于企业长期经营的目的，不应该是投机行为，互联网企业在制定跨国并购战略时也应该更认真地考虑这一点。
(2)并购中支付建议
互联网企业跨国并购通常需要较大数额的资金，采取合理的筹措及支付手段对于企业是重要的。目前互联网企业跨国并购多采用现金支付方式，这可能对企业的资金流造成影响，从而影响企业经营状况及并购绩效，如果规划不当，资金链断裂甚至可能造成企业破产。此外，一些互联网企业采取“上市公司+PE”的模式筹措资金，但这种方式往往杠杆很高，风险较大，形成的集合体对于并购的实际情况往往了解不足，可能分散互联网企业对于被并购企业的控制权。总而言之，互联网企业在并购时应该充分考虑自身的经营状况及现金流，做出支付时的规划，避免使用风险较高的支付及融资方式，避免因此影响并购绩效。此外，互联网企业也可以和对方协商，采取分期支付或者达成约定绩效付款的方式，既降低了支付的压力，也可以敦促被并购方提高经营能力和盈利水平。
(3)并购后整合建议
在互联网多元化战略发展的前提下，很多时候互联网企业对于其并购企业所处的行业是不够了解的，这就容易造成双方信息不对称的问题。在具体整合时应该结合并购前定下的目标，对于被并购企业的经营方式进行规划。由于地理位置的距离及信息沟通的不便，通常互联网企业对于被并购企业的经营完全的干涉及包揽是几乎不可能的。企业一般偏向于对于大的事件进行监督和管理，近些年也有企业跨国并购后采取“支持对方自治”的方式，产生了并购成功的结果。综合考虑，企业可以组建相关专家小组，帮助被并购企业正常经营，同时进行监督，尽可能发挥协同效应。同时，对于被并购企业所处的具体环境的尊重，例如和工会友好相处，遵守当地法律法规及习俗，都能提高整合的成功率。虽然一些外部因素造成的风险难以避免，但互联网企业可以通过充分的并购前准备、合适的并购中支付方式以及良好的并购后整合，降低并购的失败率。